【太平资产杯·IAMAC2016年度征文】系列之二十五
编者按：为推动全行业积极思考、集中行业智慧，探讨低利率市场环境下的保险资产配置方式转型与创新，由中国保险资产管理业协会主办、太平资产管理有限责任公司协办了主题为“低利率环境下保险资产配置策略与创新”的“太平资产杯·IAMAC2016年度征文”活动。活动于2016年6月启动，2017年2月公布了获奖名单，一等奖1名，二等奖3名，三等奖5名和优秀奖10名。征文择优纳入到《IAMAC2016年度征文论文集》，并将于2017年3月底由上海财经大学出版社公开出版发行。
2017年征文活动也正在积极筹备，将于近期发布，欢迎业内外关注与参与，征文相关事项可查阅协会官网（/xxyj/ndzw/）、协会官微（IAMACfrom2014）。
“太平资产杯·IAMAC2016年度征文”优秀论文将于协会官微陆续刊载，欢迎阅读、关注。
【太平资产杯·IAMAC2016年度征文】系列之二十五
多元化布局求解险资配置的转型窘境
中国农业银行 王雪芹
【导读】当前，在宏观政策助推、消费者保险意识提高等多重因素影响下，保险业已迎来黄金发展期；但是，在保费高增长的同时，宏观经济仍存在压力，险资投资压力显现，困扰行业的难题是低利率市场环境下，“去哪投资”“投资什么”？等待与希望，本文将从借鉴国际保险公司资产配置的先进经验、分析我国保险公司资产配置的市场窘境、多元化布局探讨市场低迷、国内利率持续下行下，求解险资配置方式的转型与创新。
2016年以来，在低利率环境下，无论是传统的债券和定期存款，还是债权计划、信托产品、理财产品等非标资产，都难免产生收益率的下降。今年三季度末，保险公司资金运用持续面临复杂多变的市场环境。据数据显示，保险公司资金运用余额128286.19亿元，较年初增长14.75%。实现资金运用收益4828.76亿元，同比减少1139.74亿元，下降19.10％。资金运用收益率3.95％，同比下降1.97个百分点。 其中，银行存款和债券余额合计66396.34亿元，占资金运用余额的比例为51.76%，较二季度末下降了0.52个百分点，较年初下降4.41个百分点，实现收益2164.39亿元，与去年基本持平。与国内相比，国际环境率先进入低利率，因此，借鉴全球主要经济体在保险业面临低利率时的应对之策，通过优化资产配置，提高投资回报，控制投资风险，增强我国保险公司的竞争力和盈利能力，具有重要的参考和借鉴意义。
一、国际保险公司资产配置的经验借鉴
国际货币基金组织IMF最新一期《世界经济展望》报告预计，全球经济今明两年将增长3.1%和3.6%，这个预测增速创下了2008年以来的新低，表明全球经济低迷在可预见的将来不会有显著变化。丹麦央行2012年开全球先河，率先推行“负利率”。随后瑞典、欧元区和日本纷纷跟进。2002年至今，全球主要经济体的十年期国债收益率大多出现下滑现象，全球进入低利率时代。
(一)低利率下美国另类投资占比提升。在低利率环境下，受实体经济下滑影响，贷款在资产配置中比例大幅下跌，仅占约5%。而另类投资占比不断提升，海外投资以及对于新兴行业的投资愈加受到重视，投资结构多元化。此外，股票投资占比在一般账户中维持5%以下，配置风险偏好较低。
(二)低利率下英国险资注重股权投资。由于英国历史上对于利率风险较为重视，制定了比较高的偿付能力标准，因此在险资配置方面，股权投资占比仍然维持30%左右的高位，海外股权和另类资产配置占比不断上升，总体来看，低利率下并未对英国险资投资带来较大负面影响。
(三)低利率下亚洲险资投资注重多元化与低风险。日本在险资资产配置上均以有价证券为主，特别是在近年利率不断下行的环境下，有价证券配置占据超过80%，而以日本寿险公司的险资配置为例，配比最高的国债收益率最低，表明日本保险行业对于资产配置维持偏保守、稳健的风格；台湾地区保险业十分注重海外资产以及险资多元化配置，截止2016年6月份，海外资产配置已达60.73%，相比较2008年的30.31%增长了一倍，对于出口导向型经济为主的台湾地区，大幅度提高海外资产配置比例有利于保持较高收益率；韩国险资在资产配置上以长期、低风险资产配置为主，有价证券占据较高比例，而险资资产配置出于追求稳定、降低风险的需要，选择以政府债券为险资资产配置的主要配置对象，政府债券在有价证券中的比例超过20%，且呈上升趋势。
二、我国保险公司资产配置的市场分析
今年，受到资本市场低迷、国内利率持续下行、“资产荒”以及保险准备金贴现率变动等多重因素的影响，金融、保险行业整体经营都不约而同地承受着一定的阶段性压力，金融市场进入低回报时代。虽然保险公司挖空心思、绞尽脑汁地加速资产结构调整，努力灵活配置权益类资产,加速推动优质不动产全球资产配置，但是也难逃利润“缩水”的厄运。
中报显示,总投资收益率方面,新华保险以总投资率5.3%位居第一,但比去年同期的10.5%总收益率下降了5.2个百分点。中国人保、中国太保、中国人寿和中国平安的总投资收益率分别达5.0%、4.7%、4.36%和4.4%,同比分别下降3.8个百分点、1.9个百分点、4.98个百分点和3.3个百分点。整体来看,上半年险企投资收益下滑趋势明显,大多同比下滑40%至50%。其中,中国平安总投资收益率同比下滑51.4%,降幅最大；中国人寿总投资收益为508.41亿元,同比下降49.1%；新华保险总投资收益162.93亿元,同比减少48.2%；中国太平总投资收益93.51亿港元,同比降47.9%；中国人保投资收益66.44亿元，同比降47.4%;中国太保投资收益为199.78亿元,同比减少16.1%。
2016年以来，险资随着宏观经济的波动以及市场的变化适时地调整投资结构，上市险企积极寻求稳健配置资产。以中国人寿为例,截至6月底,中国人寿灵活配置权益类资产,分红收益较去年有所提升,投资组合总体息类收入稳定增长,净投资收益率稳中有升为4.68%,较去年同期的4.37%提升了0.31个百分点。其中,债券配置比例由去年底的43.55%提高至45.67%，尽管债券违约不断出现，但总体而言风险可控；定期存款配置比例由24.59%下调至21.02%，究其原因银行利息下调是减少存款最主要的原因；股票和权益类基金投资配置比例由9.34%下调至7.96%；金融产品投资配置由7.44%提高至8.94%。此外,太保、新华的存款也在下降,大幅提高了对债券配置的比例。
值得一提的是,银行理财产品已成为上市险企追逐的对象。以中国平安为例,中报显示，在固定收益类投资和权益类投资列项中，均出现了理财产品的投资,合计投资达到了1458亿元。中国平安优化资产配置,动态配置权益资产,净投资收益率为5.7%,同比上升0.6个百分点,且权益投资分红收益率同比上升。净投资收益上半年同比增长47.1%,主要原因是固定收益类投资利息收入和权益投资分红收入增加。
今年三季度末，虽然险资在银行存款和债券资产方面的投资收益尚可，但投资占比却呈现持续下降态势，险资股票和证券投资基金余额合计规模超18281.82亿元，占资金运用余额的比例为14.25%，较二季度末环比上升了0.75个百分点。数据显示，险资有部分原本投资银行存款和债券的资金已经转向投资另类投资。所谓另类投资，是指传统的股票、债券和现金之外的金融和实物资产，如股权、房地产、基础设施、证券化资产、对冲基金、私人股本基金、大宗商品等。可以简单划分为三大类，分别是实体项目投资、长期股权投资和不动产投资，截至9月底，这三类在保险公司总资产中的占比分别是12.7%、8.4%和0.97%。此外，还有占比为3.2%左右的保险资产管理产品，配置了少量的另类投资资产。
可以说，另类投资它并不是单一的投资领域，所包括的内容非常丰富，整体需求的额度比较大，也有各种风险级别的另类投资方式供险资去选择，因此，险资在另类投资上的投资相对来说是很大的一块，相应的投资占比在未来还会呈现出缓慢上升的趋势。截至6月底，全行业非标投资占比达到34%，初步预计2016年末将达到36%左右。
三、多元化布局求解险资配置转型与创新
当前，在宏观政策助推、消费者保险意识提高等多重因素影响下，保险业已迎来黄金发展期，随着行业规模保费快速增长和资金运用能力不断提高，险资成为资本市场上一支不容忽视的重要力量，从2015年的举牌潮到今年的另类投资，保险资金在资产配置方面的一举一动颇受外界关注，中国经济的结构性改革将会为另类投资业务的转型提供机会，不再是金融领域名不见经传的“小角色”。但是，在保费高增长的同时，宏观经济仍存在下行压力，险资投资的压力显现，困扰行业的难题是低利率市场环境下，“去哪投资”“投资什么”？ 因此，借鉴全球主要经济体保险业的应对之策，通过优化资产配置，提高投资回报，控制投资风险，增强我国保险公司的竞争力和盈利能力，多元化布局求解险资配置方式的转型与创新，是摆在我们面前的重大课题。
（一）加强海外市场研究
在经济下行环境中，加强对海外市场的研究和配置十分必要。我国的经济增速正在下行，自2014年以来利率也在持续下滑，情况与美国上世纪80年代的历史情况非常相似，在利率下行周期，可以通过另类投资获得流动性溢价，也可通过专业化管理提升组合投资收益水平。
保险公司通过增加境外资产配置的方式来平缓投资收益率，预计未来我国保险业走势可以借鉴美国历史情况，保持多元化投资方向，优化配置比例提升另类投资占比，并更加注重海外投资研究，以实现提高收益的目的。
同时，随着保险业制度的完善，中国将向英国看齐，更加注重股权投资，持续低利率导致长期负债者资产端收益面临较大压力，险企未来将更加倾向于通过进行长期股权投资，整体来看，保险公司未来可以强化资产负债管理的理念，制定稳健的产品定价策略，降低对投资收益的高预期。此外，在会计处理方面，预计险企股票基金计入可供金融资产占比会逐步提升，以平滑投资收益，预计2016年险企投资收益率将维持在4.5%-4.8%。
在监管政策收紧的趋势下，我国险企可以吸取日本的历史经验教训，优选长期性资产，注重投资稳健性。20世纪90年代，日本保险业由于“利差损”而出现危机，目前，我国保险业受到低利率和万能险的影响，也面临着“利差损”风险。不同的是，随着中短存续期产品限制的升级、保监会的监管收紧，未来我国寿险公司面临的“利差损”风险将下降，未来险企将更加注重投资的长期性和稳健性，优选长期性资产。
（二）稳步推进海外投资
9月8日，保监会发布了《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》，这意味着，保险资金可以参与沪港通试点业务。成为保险机构在QDII额度紧张现状下的新投资窗口。同时，海外收购依然是保险资金看好的领域。随着大环境日趋开放,海外投资未来发展潜力巨大。境外投资虽然是新领域，新的尝试，但是，险企正积极寻求其他类型投资来提高投资收益率， “稳步推进海外投资”成为一大亮点。实际上,中国平安中报业绩逆势增长，好于其他几家上市公司,主要得益于中国平安业务结构多元，整体对抗投资收益率下滑和补提准备金压力的能力较强。加速资产结构调整,企业债、金融产品等非标资产成为险企的主要配置方向。中报显示，中国人寿境外投资规模已达76亿美元，虽然仅占总资产的2%，但未来集团将不断加大境外投资力度与规模，期望通过境外并购项目，寻求业务多元化，让海外投资占比达到10%--15%，这将是中国人寿、中国平安、中国太平等多家上市险企的重要策略目标之一。
值得关注的是,市场化程度相对较高的中国平安,已于上半年悄然向海外投资市场抛出了橄榄枝。截至今年6月底,中国平安海外投资额已猛增至770亿元,在险资资产中占比从2.3%提升至4.2%。并期望在未来持续寻找优质海外资产的基础上,平安集团的海外投资占比有望进一步提升至7%-8%的水平。中国太平表示,将利用集团的海外优势,积极探索跨境投融资业务发展,推动优质不动产的全球资产配置。在海外收购方面，可进入新的市场、获得新的资产配置类别，投资组合更趋多元化，持续增长的新业务敞口和相关专业技术知识的获取，这些均对保险公司有利。长期来看，收购非保险资产的战略能够为保险负债带来良好对冲。
(三) 提升另类投资占比
近几年，另类投资增长较快，对收益的贡献度已大大超过其他资产水平。据统计，今年三季度末，我国险资中另类投资在总资产中的占比仅有25.4%左右比例，较年初上升2个百分点。其中，长期股权投资突破1万亿元，占比约8.4%；房地产投资约为1250亿元，占比接近1%；私募债权、基础设施项目、不动产债权类投资等项目总额达到1.6万亿元，占比约为12.7%，但其创造的收益却占到了前9个月总收益的35%。另类投资凭借险资的期限长优势换取了一个相对高的收益，另类投资提高保险资金投资跨利率周期和市场周期的能力。而作为保险资金传统的主要四类投资，存款、债券、基金、股票与年初的占比相比，都在不同程度的下降。截至三季度末，银行存款22961.36亿元，占比17.90%；债券43434.98亿元，占比33.86%；股票和证券投资基金18281.82亿元，占比14.25%；其他投资43608.03亿元，占比33.99%。另类投资成为今年较为抢眼的一个投资领域，投资占比创历史新高，关注另类资产项目，特别是优质标的，另类投资前景可期。但是，市场上也不乏谨慎声音。
今年，在险资配置结构上，另类投资的存量规模从8月到9月首次出现环比下降趋势，说明在大量非标资产到期的情况下，险资寻找并投资于较高收益率资产的难度正在加大，保险公司新增资金配置压力继续显现。寻找优质另类资产项目标的，边际难度将会逐渐增加。值得一提的是，另类投资占比加速上升带来的风险也在加大，这使得险资投资其他占比开始趋于平稳。
（四）关注第三方业务增长
今年，除了另类投资，颇受关注的还有老虎机游戏：行业的第三方业务。老虎机游戏：公司开展第三方业务有两种方式：一是以产品为载体，二是受托账户管理。目前，保险资产管理业在团队、专业能力建设方面，在操作经验积累上，在产品品牌铸造上，都已达到相对成熟的程度。优势延伸从传统投资到另类投资，从公募投资到私募投资，从境内投资到境外投资等方面，老虎机游戏：已实现全覆盖。2016年前三季度，保险公司预计利润总额1569.60亿元，同比下降35.68%。同时，前三季度，老虎机游戏：公司预计利润总额56亿元，同比增长23.68%。据悉，老虎机游戏：行业管理的第三方资金主要来源有三类：第一大类来自银行；第二大类是企业年金，保险资产管理行业是企业年金市场份额最大的，7家老虎机游戏：和养老金管理机构受托管理的企业年金占整体企业年金市场规模53%左右；第三大类是中小金融机构购买保险资产管理公司发行的保险资产管理产品。
第三方资产管理业务是当下保险资产管理公司开源引流的重要方式,对利润的贡献重要且稳定。中报显示,中国太保的第三方资产管理业务收入达3.60亿元,同比增长30.0%。2012年，保险“十三项投资新政”发布之后，保监会从政策方面推动委受托的市场化改革，支持保险资产管理公司管理非集团内的保险资产和非保险资产。同时，也鼓励保险公司把资产除了委托保险资产管理公司外，也可以委托券商、基金等业外专业机构。从国际市场上保险系资管公司的发展历程来看，初期都会以管理自己集团内的保险资金为主体，但随着市场化进程的不断推进，第三方业务未来增长会越来越快，跨业合作空间会越来越大，将会逐渐走向一个管理资产多元化的进程。
(五) 稳步提升股权投资
虽然2015年“股灾”和2016年初股市熔断，造成保险资产权益类配置比例一度大幅下降，但随着2016年三季度股市企稳，险资权益类配置已开始回升。尽管资本市场乏善可陈，但在充裕的流动性追逐下，高收益资产极度稀缺，“优质资产荒”愈演愈烈，在此背景下，保险资金对股市的资产配置需求其实仍然存在，一方面，当前部分银行、地产蓝筹股分红率超3%，已超10年期国债收益率，蓝筹股具有稳定的现金分红，且不受市场利率直接影响；另一方面，与固收类资产不同，股票可以永久持有，相当于期限无限长的债券，无再投资风险，如果未来资本市场走牛，还可卖出获取资本利得。
在资本市场聚光灯下，历经了2015年的举牌潮后，险资在多领域内寻找长期价值投资的机会。这意味着，保险资金在股票仓位配置上不会大起大落，但也不可能被动等待，2016年险资在资本市场持仓规模再创新高。据业内认识分析，保险资金长期股权投资的具体模式有两类：一是逆周期配置高分红价值股；二是权益法投资优质个股。而第二种模式常见的投资行为特征是，目前备受市场中人关注的举牌。在第一种模式下，保险资金在投资中充分发挥长期性优势，在股价低点买入高分红优质个股并长期持有。除了享受股价上涨带来的资本增值，仅分红收益率即可超过5%，保证了稳健回报。第二种模式则是针对优质的行业龙头和个股，多数保险机构结合自身战略进行较为集中的买入和持股。持股超过5%，可派驻董事并按照权益法记账，这样既能避免股价波动对保险资金带来的不利影响，对稳定资本市场、坚定价值投资理念也具有示范意义。
（六）寻求多元化结构布局
2016年上半年，以非标资产为代表的其他投资占比首次超过债券投资占比，并在7月得到延续，反映出保险资金对高收益需求势头不减。当前在“低利率+资产荒”环境中，保险公司原先大量配置的高收益固收类资产缺乏，而保险负债端的资金成本尚未开始显著下降，保险公司资产配置压力巨大，市场考验着保险行业资产负债管理能力。更加多元化的投资手段及政策导向，有利于类固定收益等品种投资，减缓传统固定收益投资的中长期压力。在新的经济形势和偿二代的监管环境下，做好资产负债管理能为保险公司提供更好的发展机会。
截至9月末，行业数据显示，保费收入保持较快增长势头，预计到今年底保费增长3万亿元几乎无太大悬念。同时，可运用的保险资金数量相当可观，到今年底，保险总资产规模有望达到15万亿元。由于经济周期及利率周期的存在，保险资产的收益相对于负债成本具有更大的波动性，主动性资产负债管理已经是保障客户资产长期保值增值的必然要求和穿越经济周期的必要保证，资产负债管理老虎机游戏：应是主动管理、动态匹配。面对15万亿元体量级的保险资金，必将在当前的资本市场中展露出更大的影响力，保险资金已迎来大类资产配置调整期。对于固定收益类资产、权益类资产和另类投资的配置将出现多元化调整优化配置的局面。部分险资将会出现从固定收益类资产中适度撤出、转而投向包括A股在内的权益类资产趋势，同时，另类投资也将有望更受重视。
客观来说，保险资金的能力不仅体现在股票直投方面，其在战略投资、海外投资、创新型资管产品等方面也应有所布局，前景将被看好。在金融业支持实体经济过程中，保险资金的长期性更是成为优质资金的代表。在调整中，加大权益类、海外投资、商业地产配置比例是险资配置的必然选择，同时，适度提升风险偏好是险资配置的自然需求。随着险资加快对另类资产的配置，大型保险机构在争取项目或开展产品创新上将会显现优势，而中小险企老虎机游戏：时候可以通过其他通道间接配置收益相对理想的另类资产。
（作者：王雪芹 中国农业银行托管业务部高级经济师、高级专员。）
紧扣热点聚焦选题 激荡思想凝聚智慧
——关于“IAMAC年度征文”
“IAMAC年度征文”（以下简称征文）是由中国保险资产管理业协会于2015年创办的一年一届的行业研究活动。征文紧扣当年政策热点和行业发展趋势，旨在引导业内外对中国保险资产管理业的关注和思考，聚焦征文活动当年选题并展开研究讨论。
每届征文由协会主办、会员单位参与协办。协会和协办单位共同确立当年征文主题，协办单位获得征文活动冠名。每届征文一般于每年三月份启动，次年年初公布获奖名单，其中包括一等奖1名，二等奖3名，三等奖5名和优秀奖10名。论文将择优纳入到IAMAC系列丛书——《IAMAC年度征文论文集》并交由出版社公开出版发行。
目前已经成功举办了主题为“中国保险资产管理业发展战略与对策征文”的“平安资管杯·IAMAC2015年度征文”和主题为“低利率环境下保险资产配置策略与创新”的“太平资产杯·IAMAC2016年度征文”，获得了来自保险、银行、信托、基金及国内知名高校科研院所等40余家机构参与。《IAMAC2015年度征文论文集》已由上海财经大学出版社公开出版发行，《IAMAC2016年度征文论文集》将于2017年3月底出版发行。
IAMAC2017年度征文”主题现已确定为“服务大局，推进保险资金支持实体经济”，由新华资产协办，具体征文办法将近期通过协会网站和官微公布，欢迎业内外专家关注与参加。协会征稿系统现已启用，征文投稿届时可登录http://zg.iamac.org.cn/。
征文活动举办以来，得到了监管部门和业内外机构的充分好评。征文将继续保持对政策热�